28 Temmuz’da Alphabet, 2026 yılı sermaye harcaması tahminini yükseltti. Ancak piyasa bu gelişmeye olumsuz tepki verdi ve aynı seansta Amazon, Meta ve Microsoft hisselerinde de satışlar görüldü. Son iki yıldır, yapay zekâya yönelik artan sermaye harcamaları yükseliş beklentisinin temelini oluşturuyordu: Veri merkezlerine harcanan her ek dolar, ekosistemdeki tüm şirketlerin değerini artırıyor ve yatırımcılar doğrudan bu büyümeye odaklanıyordu. Temmuz ayındaki bu seans, bu mantığı tersine çevirdi: Aşırı kapasite inşası artık bir risk olarak görülüyor ve piyasa, daha önce ödüllendirdiği inşaatı artık nakde dönüşümle ölçüyor; yani harcamaların gelire ve nakit akışına dönüşmesini bekliyor.
Bu paradigma değişimi, çarşamba günü Nvidia (NVDA), Salesforce (CRM) ve CrowdStrike’ın (CRWD) seans kapanışı sonrası finansal sonuçlarını açıklamasıyla tam anlamıyla test edilecek. Yüzeyde, bu gelişme mega şirketlerin sıradan bir bilanço günü gibi görünüyor. Ancak detaylara inildiğinde, bu üç şirketin aslında aynı yapının farklı katmanlarını oluşturduğu görülüyor: Nvidia hesaplama gücünü sağlıyor, Salesforce bu gücü yazılım ajanları olarak yeniden satıyor, CrowdStrike ise her ikisini koruyan güvenlik çözümlerini sunuyor. Piyasa, yapay zekâyı ya bir balon ya da uzun vadeli bir süper döngü olarak değerlendirirken, mevcut veriler üçüncü bir yorumu destekliyor: Bu, inşa sürecinin sonu değil; inşa aşamasından gelir yaratma aşamasına geçişi temsil eden bir dönüşüm. Bu nedenle çarşamba günü, sıradan bir bilanço haftasından ziyade bir stres testi niteliği taşıyor. Üç şirketin de manşet rakamlarında beklentileri aşması muhtemel; ancak artık asıl önemli olan, bu manşetlerin ötesinde detayların ve sermaye akışlarının nasıl şekillendiği.
Nvidia: Beklentiler Fiyatlara Yansımış Durumda
Nvidia, nisan çeyreğinde %85 artışla 81,6 milyar dolar rekor gelir açıkladı. Sadece Veri Merkezi segmenti, %92 artışla 75,2 milyar dolara ulaştı. Temmuz çeyreği için piyasa beklentisi ise yaklaşık 91,85 milyar dolar; bu da şirketin kendi öngörüsünün yalnızca %1 üzerinde. Bu seviyede bir “beklentiyi aşma”, zaten satış tarafı tahminlerine ve fiyatlamalara dahil edilmiş durumda.
Rakamlar, büyüme ivmesinin de yavaşladığına işaret ediyor. Yaklaşık 92 milyar dolarlık gelir, çeyrekten çeyreğe %12’lik bir büyümeye işaret ediyor; bu oran, Nvidia’nın bir önceki çeyrekte kaydettiği %20’lik artışın gerisinde. Takip edilmesi gereken ilk unsur bu. İkinci önemli veri ise genellikle manşetlerde yer bulmayan stoklar. Ainvest verilerine göre, Nvidia’nın stokları son altı çeyrekte yaklaşık 10 milyar dolardan 25,8 milyar dolara yükseldi; bu da çeyrek gelirinin yaklaşık %28’inin stokta beklediği anlamına geliyor. İnşa aşamasında bu, fiyat ve tedarik garantisi için önceden yapılan akıllı bir satın alma olarak okunabilir. Ancak gelir yaratma aşamasında, bu stokların nakde dönüşmesi gerekiyor; piyasa da Alphabet’in aşırı kapasite inşası nedeniyle satışa geçtiği bir ortamda bu dönüşümü yakından izliyor. Hangi yorumun doğru olduğu, önümüzdeki iki çeyrekteki nakit dönüşüm oranlarında netleşecek; çarşamba günü açıklanacak gelir rakamında değil.
Piyasanın davranışı da hangi yöne eğilim gösterdiğini ortaya koyuyor. Nvidia hisseleri, son üç ayda yatay bir seyir izledi; güçlü yükselişlere rağmen trend oluşturamadı. Ainvest verilerine göre, bilanço öncesinde Nvidia’da blok, büyük, orta ve bireysel yatırımcı kategorilerinin tamamında net çıkışlar yaşandı. ABD’de işlem gören en büyük yarı iletken ETF’i SMH’de de son bir ayda yaklaşık 1,5 milyar dolarlık net çıkış görüldü; yıl başından bu yana ise fon akışı pozitif seyrediyor. Dünyanın en çok ilgi gören yapay zekâ hissesi, kendi bilanço açıklaması öncesinde portföylerde azaltılıyor ve sermaye yalnızca liderden değil, tüm sektörden çıkıyor.
Nvidia, piyasada inşa edilen her ek doların sorgulandığı nokta. Salesforce ise gelir yaratma tezinin doğrudan test edildiği şirket.
Salesforce: Gelir Yaratma Testi
Salesforce, yazılım sektöründeki satış dalgasının en belirgin yapay zekâ kaybı olarak öne çıkıyor; hisse fiyatı 2026’da yaklaşık %30 geriledi. Piyasa, yapay zekâ ajanlarının SaaS uygulama katmanını sıradanlaştıracağı ve koltuk başı gelir modelini zayıflatacağı beklentisini fiyatladı. Ancak rakamlar farklı bir tablo çiziyor. Şubat ayında açıklanan mali dördüncü çeyrekte, gelecekteki yıllara yayılmış sözleşmeli gelirleri (kalan performans yükümlülükleri) %14 artışla 72 milyar doları aştı. Şirketin Agentforce platformu ise toplamda 19 trilyon token işledi. Operasyonel yapı istikrarlı; Ainvest verilerine göre brüt kâr marjı yaklaşık %78, serbest nakit akışı marjı %34’ün üzerinde, gelir büyümesi ise %11 civarında ve çeyrekten çeyreğe anlamlı bir değişim göstermiyor.
Piyasanın çözümleyemediği gerilim ise şu: Analistler hedef fiyatları yükseltmeye devam ediyor, ancak hisse fiyatı bu iyimserliği fiyatlamıyor. 18 Ağustos’ta Citi, Agentforce’un kullanımında “ılımlı” bir artış tespit ederek hedef fiyatı 204 dolara çıkardı; ancak piyasa, son aylarda olduğu gibi bu yükseliş beklentisine satışla yanıt verdi. Buradaki temel hikâye bu. Anlatı, yapay zekânın Salesforce’un gelir modelini zayıflattığını öne sürerken, muhasebe verileri ise sözleşmeli gelirlerin ve nakit akışının her çeyrekte büyüdüğünü gösteriyor. Bu iki yaklaşım arasındaki fark, bu hafta en belirgin şekilde Salesforce’ta ölçülecek. Kritik veri, Agentforce’un mevcut kalan performans yükümlülüklerine (cRPO) katkısı; yani on iki ay içinde gelir olarak tanınabilecek sözleşmeli işlerin büyüklüğü. Çünkü bu rakam, “Yapay zekâ yazılımı eritir mi?” ile “Yapay zekâ yazılım içinde gelir yaratıyor mu?” sorularının kesişim noktası. 72 milyar dolarlık sözleşmeli gelir, şubat çeyreğine ait; güncel veri çarşamba günü açıklanacak ve bu nedenle bilanço kritik önem taşıyor.
CrowdStrike: Güvenlikte Hızlanan Büyüme
CrowdStrike, tablonun üçüncü katmanı ve en net ayrışan şirket. Çünkü GAAP bazlı finansal sonuçları yanıltıcı olabiliyor. Ainvest verilerine göre, CrowdStrike’ın GAAP faaliyet marjı yaklaşık -%4 ve yatırılan sermaye getirisi de negatif; yüzeyde zarar eden bir şirket gibi görünüyor. Ancak serbest nakit akışı verileri farklı: Serbest nakit akışı marjı yaklaşık %28, yıllık bazda serbest nakit akışı ise yaklaşık %40 arttı. Bu fark, hisse bazlı ödemelerden kaynaklanıyor; yani şirket, büyüme döneminde çalışanlarını ağırlıklı olarak hisseyle ödüllendiriyor. Buradaki gerçek kârlılık, nakit ve yıllık yinelenen gelirde (ARR) yatıyor.
Bu göstergelerde büyüme ivmesi hızlanıyor. İlk çeyrekte CrowdStrike, 256 milyon dolarlık net yeni yıllık yinelenen gelir açıkladı; bu, yıllık bazda %32’lik bir artış anlamına geliyor. Şirket ayrıca 591 milyon dolar ile rekor faaliyet nakit akışı, 468 milyon dolar ile rekor serbest nakit akışı, dörtte bir hisse bölünmesi ve yıl ortası için net yeni ARR büyüme hedefini 520 baz puan artırdı. Piyasanın fiyatladığı yavaşlama — yani güvenlik şirketinin 2024’teki kesinti sonrası tek haneli büyümeye geçeceği endişesi — şirketin yıl ortası için açıkladığı %27,7’lik net yeni ARR büyüme hedefiyle karşılandı. Bu, yavaşlama değil, hızlanma anlamına geliyor. Yapay zekâ etkisi burada belirleyici: Daha fazla yazılım ajanı, daha geniş saldırı yüzeyi ve buna bağlı olarak daha yüksek güvenlik harcaması demek. Bir analist, ilk çeyrek sonuçlarını “AI kaynaklı bir dönüm noktası” olarak tanımladı; rekor ARR ve nakit akışı elde edildi.
Önümüzdeki Dönemde Takip Edilecekler
Üç şirketin bilanço açıklamalarında da, artık manşet rakamları bir ödül değil, bir test niteliği taşıyor. Piyasa, inşa sürecine yönelik ödemeleri durdurdu ve Nvidia’nın rakamlarını, inşaatın hâlâ nakde dönüşüp dönüşmediği açısından değerlendirecek. Salesforce’ta cRPO verisi, CrowdStrike’ta ise yükseltilmiş hedefe karşı net yeni ARR büyümesi izlenecek. Asıl belirleyici unsur ise sermaye akışları; çünkü yatırımcılar, döngünün en çok beklenen bilanço haftasına savunmacı bir pozisyonla giriyor.
Nvidia’da ekim çeyreği için açıklanacak öngörü, yaklaşık 92 milyar dolarlık gelir ve stok ile nakit dönüşümüne dair yapılacak her yorum kritik olacak. 25,8 milyar dolarlık stok, en önemli veri noktası olarak öne çıkıyor.
Salesforce’ta cRPO büyümesi ve Agentforce’a dair açıklanacak her veri, yapay zekânın yazılım içinde gelir yaratıp yaratmadığına dair iki satırlık bir özet sunacak.
CrowdStrike’ta ise net yeni ARR’nin %27,7’lik yıllık hedefe karşı gerçekleşmesi izlenecek; hızlanma, fiyatlanan beklenti.
Ayrıca, SMH ETF’inden gerçekleşen çıkışların bilanço sonrası tersine dönüp dönmeyeceği de, inşa sürecinden gelir yaratma aşamasına geçişin kalıcı olup olmadığını gösterecek.
Bu hafta en az ilgi çeken rakamlar manşet gelirler olacak. Asıl önemli olan, çarşamba kapanışı sonrası piyasaya geri dönen — ya da dönmeyen — sermaye olacak.
Bu içerik hazırlanırken faydalanılan kaynaklar: ainvest.com
