Yapay zeka işlem gücü alanında faaliyet gösteren üç büyük şirket — Nvidia, Marvell ve Broadcom — birkaç gün arayla finansal sonuçlarını açıklamaya hazırlanıyor. Nvidia, 26 Ağustos’ta; Marvell, 27 Ağustos’ta; Broadcom ise 2 Eylül’de bilanço açıklayacak. Üç şirket de benzer bir talep ortamında faaliyet gösteriyor, ancak finansal yapıları ve risk profilleri birbirinden oldukça farklı. Bu durum, yatırımcılar için asıl önemli olan karşılaştırmayı gündeme getiriyor: Hangi şirketin hata payı daha geniş ve mevcut fiyat seviyelerinde yapay zeka çiplerine yönelik yükseliş beklentisi hâlâ geçerli mi? Analizler, yükseliş beklentisinin sürdüğüne ve üçlü arasında Nvidia’nın öne çıktığına işaret ediyor. Nvidia, 5,2 trilyon dolarlık piyasa değerine rağmen, en düşük geriye dönük değerleme çarpanına, en yüksek kârlılığa, en güçlü nakit pozisyonuna ve en sağlam bilançoya sahip. Marvell, en yüksek ivmeye sahipken en fazla risk taşıyan şirket konumunda. Broadcom ise en büyük yapay zeka gelir görünürlüğüne ve müşteri yoğunlaşmasına sahip.
Talep Gerçek, Finansman Yakından İzlenmeli
Talep tarafı, bu şirketlerin geleceği için belirleyici unsur olmaya devam ediyor. ABD’nin en büyük beş bulut ve yapay zeka altyapı sağlayıcısı, 2026 yılı için toplam sermaye harcamalarını 660-690 milyar dolar aralığında öngörüyor; bu rakam, 2025 seviyelerinin neredeyse iki katı. Amazon yaklaşık 200 milyar dolar, Microsoft 190 milyar dolar, Alphabet 175-185 milyar dolar ve Meta ise 125 milyar dolar civarında harcama planlıyor. Bu, çip üreticilerinin satış yaptığı pazarın büyüklüğünü gösteriyor. Ancak bu büyümenin finansmanı da dikkatle izlenmeli. Hiperscaler’lar, bu genişlemeyi kendi nakit akışlarıyla finanse ediyor. Dört büyük şirketin toplam harcaması yaklaşık 700 milyar dolara ulaşacak ve Amazon’un bu yıl serbest nakit akışında negatife dönmesi bekleniyor. Yani, alıcılar borçlanarak büyüyor. Bu nedenle, talebe olan güvenin yanında finansman tarafında da temkinli olmak gerekiyor.
Hata Payı Karşılaştırmasında Farklar Belirgin
Şirketlerin finansal göstergeleri yan yana konulduğunda tablo netleşiyor. 20 Ağustos 2026 kapanış verilerine göre, Nvidia yaklaşık 33x geriye dönük F/K oranı ve 119 milyar dolar serbest nakit akışı ile öne çıkıyor; net nakit pozisyonu ise 72 milyar dolar. Marvell’ın F/K oranı yaklaşık 85x, serbest nakit akışı ise sadece 1,7 milyar dolar. Broadcom ise 59x F/K çarpanıyla 45 milyar dolar net borç taşıyor. Nvidia’nın brüt kâr marjı %74,15, faaliyet kâr marjı ise %64,02 seviyesinde. Broadcom’da bu oranlar sırasıyla %68,28 ve %43,39; Marvell’da ise %51,5 ve %15,97. Serbest nakit akışında da Nvidia açık ara önde: 119,1 milyar dolar ile Broadcom’un 32,76 milyar doları ve Marvell’ın 1,66 milyar doları geride kalıyor. Nvidia, 72,1 milyar dolar net nakit tutarken, Broadcom 45,3 milyar dolar net borç, Marvell ise 1 milyar doların biraz üzerinde borç taşıyor. Bu göstergeler, lider ile rakipler arasındaki hata payı farkını ortaya koyuyor. Değerleme, gelecekteki büyümenin fiyatı; marjlar ve nakit akışı ise büyümede bir aksama yaşandığında koruma sağlıyor. Üç şirket arasında, yalnızca Nvidia bir çeyreklik olumsuzlukta bile sarsılmayacak bir tamponla rapor dönemine giriyor. Büyüme oranları yakın görünse de (Nvidia %70,68, Marvell %34,07, Broadcom %32,29), şirketlerin ölçekleri karşılaştırılamaz düzeyde. Piyasa, üç şirketin gelirine benzer çarpanlar öderken (fiyat/satış oranları 20,65x, 24,56x ve 22,92x), EV/EBITDA oranları Nvidia’da 31x, Marvell’da 80x, Broadcom’da ise 43x seviyesinde. Bu da Nvidia’nın gelirini operasyonel kâra dönüştürme kapasitesinin rakiplerinden çok daha yüksek olduğunu gösteriyor. Bu nedenle, lider için 33x F/K ucuz kalırken, en küçük oyuncu için 85x oldukça pahalı bir çarpan olarak öne çıkıyor.
Üç Şirket, Sermaye Harcamasından Farklı Şekillerde Pay Alıyor
Üç farklı iş modeli, hiperscaler sermaye harcamalarından farklı şekillerde gelir elde ediyor. Nvidia, yazılım yığınıyla birlikte ticari GPU satışı yapıyor; bu, her sermaye harcaması dolarını en verimli şekilde gelirleştiren model. Ancak bu, tamamen kendi yol haritasına bağlı bir strateji. Broadcom ve Marvell ise hiperscaler’ların özel çiplerini üreterek, çip başına marjdan feragat ediyor ve müşteri maliyet kontrolünü öne çıkarıyor. Bu da gelirin birkaç büyük programa yoğunlaşmasına yol açıyor. Marvell ayrıca, yalnızca kendisinin sahip olduğu bağlantı katmanında da faaliyet gösteriyor; bu alanda gelir, çip sayısından ziyade küme büyüklüğüyle artıyor. Hangi yolun seçildiği, şirketin bilanço dönemine taşıdığı hata payını da belirliyor.
Piyasa Beklentileri ve Temel Göstergeler
Son üç aylık analist değerlendirmelerine göre, 37 analistin 36’sı Nvidia için “al” tavsiyesi veriyor ve ortalama hedef fiyat 309,94 dolar ile yaklaşık %38 yukarı potansiyel öngörülüyor. Marvell için ise 24 “al”, 5 “tut” tavsiyesi ve 271,33 dolar ortalama hedef fiyat ile %22 civarında bir yükseliş beklentisi var. Broadcom, aynı değerlendirme kapsamına alınmamış durumda. Temel göstergeler de bu konsensüsle uyumlu. Nvidia, 2026 mali yılında %65 artışla 215,9 milyar dolar gelir elde etti. Veri merkezi segmenti, %75 artışla 62,3 milyar dolara ulaşarak rekor kırdı. Şirketin görünür sipariş portföyü 500 milyar doları aşıyor; bu, rakiplerinin sunamadığı bir talep görünürlüğü sağlıyor. Yönetim, ilk çeyrek için 78 milyar dolar gelir öngörüyor ve bu tahmine Çin’den veri merkezi geliri dahil edilmiyor. Bu da rehberliğin temkinli tutulduğunu gösteriyor. Buradaki temel risk, düzenleyici tarafta. Ocak ayında ABD Ticaret Bakanlığı’nın H200 sınıfı ihracat kısıtlamalarını gevşetmesinin ardından, yönetim Çin’den veri merkezi geliri beklemiyor. Ancak CNBC’nin haberine göre, Çinli şirketler Nvidia işlem gücüne Güneydoğu Asya’daki veri merkezleri üzerinden erişmeye devam ediyor ve ABD’li düzenleyiciler yeni kısıtlamaları değerlendiriyor. Bu risk, yıl başından bu yana yaklaşık %16’lık bir getiriyle fiyatlanmış durumda. 26 Ağustos’ta açıklanacak bilanço için beklenti yüksek. Konsensüs, yaklaşık 91,8 milyar dolar gelir öngörüyor; bazı analizler 93-95 milyar dolar aralığını işaret ediyor. Yönetim ise 91 milyar dolar civarında bir rehberlik sundu. Bank of America, beklentilerin aşılması halinde çok çeyrekli bir yükseliş döngüsünün başlayabileceğini belirtiyor. İzlenecek en önemli gösterge, yeni ürünlerin devreye alınmasıyla brüt kâr marjının %70’in üzerinde kalıp kalmayacağı.
Marvell: Gerçek İvme, En Yüksek Risk
Marvell, hikaye hissesi değil, gerçek bir ivme yakalayan bir şirket olarak öne çıkıyor. Veri merkezi, toplam gelirin %76’sını oluşturuyor. Yönetim, 2027 mali yılında bağlantı segmentinde yıllık büyüme beklentisini %70’in üzerine çıkardı. Şirket, yapay zeka kümelerinin iletişimini sağlayan optik DSP pazarında %60-65 paya sahip. Özel çip segmentinde ise 2029 mali yılına kadar 10 milyar doların üzerinde gelir hedefleniyor. 2028 yılı için yıllık gelir tahmini yaklaşık 16,5 milyar dolar seviyesine yükseltildi. İkinci çeyrek için 2,70 milyar dolar gelir ve hisse başı 93 sent düzeltilmiş kâr öngörülüyor; bu rakamlar piyasa beklentisinin üzerinde. Ancak hisse fiyatı yıl başından bu yana %187,5 artış gösterdi ve bilanço dönemine 85x F/K çarpanıyla giriyor. Bu, önümüzdeki yıl için ileriye dönük 54x çarpana denk geliyor. 1,66 milyar dolarlık serbest nakit akışı, 214 milyar dolarlık piyasa değerini desteklemekte yetersiz kalıyor. Opsiyon piyasası, 27 Ağustos’ta yaklaşık %14’lük iki yönlü bir hareket fiyatlıyor. Bu değerleme seviyesinde, beklentileri karşılamak yeterli değil; Marvell’ın pozisyonunu haklı çıkarması için beklentilerin de üzerine çıkması gerekiyor. Bu nedenle, hata payı en düşük şirket olarak öne çıkıyor.
Broadcom: En Büyük Görünürlük, En Yüksek Yoğunlaşma
Broadcom, özel çip segmentinde ölçek avantajına sahip ve görünür talebi üç şirket arasında en yüksek olanı. Yönetim, 2027 mali yılında yapay zeka çip gelirinin 100 milyar doları aşmasını bekliyor. İlk çeyrekte yapay zeka geliri %106 artışla 8,4 milyar dolara ulaştı; ikinci çeyrek için 10,7 milyar dolar rehberlik verildi. Özel XPU iş kolu, Google’ın TPU yol haritası ve Meta dahil olmak üzere beşten altı hiperscaler programına genişliyor. Ancak burada riskler yapısal. Haziran ayında açıklanan yapay zeka çip tahmininin beklentileri karşılamaması, hisse fiyatında beş seansta yaklaşık -%13’lük bir düşüşe yol açtı ve yıl başından bu yana getiri %5,06 seviyesinde kaldı. Brüt kâr marjı %68,28 ile Nvidia’nın gerisinde. 45,3 milyar dolar net borç taşıyor ve yapay zeka geliri birkaç büyük hiperscaler programına yoğunlaşmış durumda. Bu nedenle, tek bir programdaki olumsuzluk şirketin genel performansını doğrudan etkileyebilir. Bu, ölçek avantajı ile müşteri yoğunlaşması arasındaki dengeyi gösteriyor. 2 Eylül’de açıklanacak bilanço, Haziran’daki değerleme düzeltmesinin ardından “beklentiyi karşıla ve artır” niteliğinde olacak; beklentilerin karşılanması tek başına yeterli görülmüyor.
Yükseliş Beklentisini Ne Bozabilir?
Üç şirketin de ortak bir risk noktası var: Yukarıda farklı hata paylarıyla girseler de, aşağıda aynı kırılganlığa sahipler. Nvidia için en kritik unsur, rehberlik. Yıllardır beklentileri aşan ve yukarı yönlü revize eden şirket, bu kez aşağı yönlü bir rehberlik sunarsa en sert değerleme düzeltmesini yaşayabilir. Marvell’da ise 85x F/K çarpanında, beklentilerin tam olarak karşılanması bile yukarı yönlü potansiyel bırakmıyor. Broadcom için 2 Eylül’deki bilanço, Haziran’daki hayal kırıklığının ardından “beklentiyi karşıla ve artır” anlamı taşıyor. Ancak tüm bu senaryoları geçersiz kılacak ortak risk, büyük bir hiperscaler’ın sermaye harcamalarını azaltması veya siparişlerde bir duraksama yaşanması. Bu risk, teorik olmaktan uzak; geçen yıl sonunda önemli bir yatırımcının Oracle’ın Michigan veri merkezi projesinden 10 milyar dolar çektiği bildirildi. Görüş değişikliğine yol açacak koşullar ise net: Hiperscaler’ların rehberliklerinde kesinti veya sindirim süreci sinyali, Nvidia’nın brüt kâr marjının %70’in altına inmesi, müşteri yoğunlaşmasının Broadcom veya Marvell’da finansal sonuçlara yansıması ve değerleme çarpanlarının kârlılıktan tamamen kopması. Bunlar temel senaryo olmasa da, sermaye harcamalarının sürdürülebilirliğiyle doğrudan bağlantılı riskler olarak öne çıkıyor.
Bu içerik hazırlanırken faydalanılan kaynaklar: ainvest.com
