Son dönemde Orta Doğu’daki tanker gerilimi ve İran’a yönelik yaptırımlar, kripto paraların özellikle de stablecoin’lerin küresel finansal sistemdeki rolünü yeniden gündeme taşıyor. İran, Hürmüz Boğazı’ndan geçen gemiler için artık kripto ile ödeme talep ediyor. ABD’li senatör Blumenthal, Tether’dan yaptırım uygulanan kişi ve kurumların stablecoin kullanımına dair kayıtları talep ediyor. Hem zincir üstü analizler hem de İran Merkez Bankası’nın uygulamaları, USDT’nin yaptırımlardan kaçışta merkezi bir rol oynadığını öne çıkarıyor. Yüzeyde bakıldığında, gerçek bir savaş ve ağır yaptırımların, Batı finans sisteminden çıkıp sorgusuz sualsiz işleyen dolar sabitli tek varlık olan USDT’ye sermaye kaçışını tetiklemesi bekleniyor.
Ancak zincir üstü veriler, son haftalardaki saldırılar dahil olmak üzere bu beklentiyi desteklemiyor. Burada fiyat hareketleri yerine, stablecoin arzındaki değişimlere bakmak gerekiyor ve bu açıdan yaptırım teorisi kendi testinden geçemiyor.
Gerçek bir sermaye kaçışı nasıl görünür?
Sermaye kaçışı, piyasada net bir iz bırakır ve bu iz yalnızca “USDT hakimiyeti bir puan arttı” şeklinde özetlenemez. Yaptırım savaşında devreye giren aktörler — yaptırıma tabi bankalar, gölge cüzdanlar, Körfez ve İranlı aracı kurumlar, ambargoya rağmen ödeme yapmak zorunda kalan şirket hazineleri — hepsi aynı araca yönelir: Regülasyondan bağımsız, offshore dolar olarak işlem gören Tether (USDT). Teorinin doğrulanması için, bu aracın mutlak arzının artması ve regüle edilen token’ın (USDC) arzının azalması gerekir. Yani, USDT ile USDC arasındaki makasın açılması, regüle edilen arzın düşerken regüle edilmeyen arzın hızla büyümesi gerekir.
Ancak bunun tersi yaşanıyor. Eğer stablecoin piyasasının tamamı daralıyor, USDT arzında bir patlama yaşanmıyor ve aynı anda Bitcoin (BTC) 200 günlük ortalamasını geri kazanıyorsa, bu durumda yaşanan hareket, yaptırımdan kaçan dolarların güvenli liman arayışı değil, Fed’in sıkılaşma politikası nedeniyle riskli varlıklardan çıkış anlamına geliyor.
Arz verileri farklı bir tablo çiziyor
Fiyat grafiklerine değil, stablecoin arzına bakmak gerekiyor. Toplam stablecoin piyasa değeri, Nisan ayı sonunda 321 milyar doların üzerine çıkarak rekor kırdı. Ancak Mayıs ayındaki zirveden sonra büyüme durdu ve piyasa değeri gerilemeye başladı. Temmuz sonunda piyasa yaklaşık 10 milyar dolar düşerek 300 milyar dolara indi ve Forbes bunu son dört yıldaki ilk daralma olarak nitelendirdi. Ağustos ortasında sektörün büyüklüğü 308 milyar dolara yükseldi; yıllık bazda %14 artış olsa da, Mayıs zirvesinin hâlâ yaklaşık %4,5 altında. Her durumda, düşüşe öncülük eden regüle edilen token USDC olurken, offshore olan USDT’ye büyük bir giriş yaşanmadı.
USDT’nin sektördeki payı yaklaşık %60 seviyesinde ve yüzeyde bu Tether için bir başarı gibi görünebilir. Ancak payın artması, toplam pastanın küçülmesinden kaynaklanıyorsa bu bir talep artışı değil, aritmetik bir sonuçtur. Gerçek bir sermaye kaçışı için gerekli olan mutlak arz artışı gerçekleşmedi. Önemli bir detay olarak, stablecoin piyasası rekor kırarken USDT arzı gerilerken, USDC arzı artış gösterdi — bu döngüde ilk kez böyle bir ayrışma yaşandı. Yani, yaptırım hikayesinin en yoğun olduğu dönemde, offshore dolar beklenen ilgiyi görmedi.
Paranın asıl sahibi kim?
Burada, hangi aktörlerin hangi stablecoin’i tuttuğu netleşiyor. ETF masaları ve Batılı kurumsal yatırımcılar, ABD Hazine tahvilleriyle desteklenen ve SEC’e kayıtlı bir para piyasası fonunda saklanan USDC’yi tercih ediyor. Bu grup riskten kaçındığında, USDC’yi dolara çeviriyor. Bu, Fed’in sıkılaşma hikayesinin bir parçası ve stablecoin piyasasındaki daralmanın ana nedeni.
Yaptırımlar nedeniyle sermaye kaçışı yaratabilecek grup ise offshore ve yaptırım bölgesindeki aktörler — İran’daki borsalar ve Hürmüz çevresindeki gölge muhataplar. Bu grupların zincir üstü hareketleri mevcut, ancak hacimleri tek haneli milyon dolarlarla sınırlı. Nobitex’te saldırılar sırasında yaklaşık 3 milyon dolarlık ek akış görüldü; Elliptic, sezon başında İran borsalarından USDT çıkışlarında %700 artışla 3 milyon dolara ulaşıldığını raporladı; Chainalysis ise şubat ayındaki hava saldırılarının ardından bölgede toplam 10,3 milyon dolarlık hareket tespit etti. 300 milyar dolarlık stablecoin piyasasında bu rakamlar ihmal edilebilir düzeyde ve analiz şirketleri de bu hareketleri sermaye kaçışı olarak yorumlamamaları gerektiğini vurguluyor. Tanker savaşının yarattığı dolar çıkışını Tether’a bağlamak, gözlenen daralmayı açıklamıyor.
Yaptırım teorisinin sürekli başarısız olmasının yapısal bir nedeni var: Tether, kaçmayı hedeflediği finansal altyapının kendisine bağımlı. Şubat ayında ABD Hazine Bakanlığı’na bağlı OFAC, İran Merkez Bankası ile bağlantılı iki cüzdanı yaptırım listesine aldı ve Tether 344 milyon doları dondurdu. Yani, offshore doların ihraççısı bizzat dondurma mekanizmasını elinde tutuyor. “Regüle edilmeyen” bir varlığa kaçış, aslında ABD yaptırım sisteminin erişim alanında olan bir varlığa kaçış anlamına geliyor. Bu yapı, güvenli liman değil, yaptırım hedefi profili çiziyor.
Kriptoyu asıl hareket ettiren dinamik
Son dönemde piyasada asıl belirleyici olan Fed’in sıkılaşma adımları. Tanker kriziyle birlikte petrol fiyatları yükseldi, Hazine tahvili getirileri arttı ve eylül ayında faiz artışı ihtimali iki hafta içinde %30’dan %70’e çıktı. Bu tablo, klasik bir riskten kaçış ortamı yaratıyor: Yükselen getiriler, güçlenen dolar, daralan likidite ve en volatil riskli varlıklarda baskı. Bitcoin, 19 Ağustos’ta 200 günlük hareketli ortalamasını 289 gün sonra ilk kez aşarak günlük kapanış yaptı ve dip seviyelerinden güçlü bir toparlanma gösterdi. Ancak hâlâ yılın zirvesinin oldukça altında ve 50 haftalık ortalamanın hemen gerisinde işlem görüyor. Bu görünüm, ambargodan kaçan sermayenin güvenli liman arayışından ziyade, aşırı satılmış bir piyasada Fed kaynaklı bir toparlanmaya işaret ediyor.
İran-Tether ilişkisi tamamen hayali değil. Yaptırım altındaki ekonomilerde stablecoin kullanımı artıyor ve bu durum, ABD Hazine Bakanlığı’nın yakından izlediği bir yönetişim riski oluşturuyor. Ancak manşetlerde öne çıkan yaptırım kanalı ile piyasa ölçeğinde bir sermaye kaçışı arasında fark var ve mevcut veriler yalnızca ilkini destekliyor. Son saldırılar ışığında stablecoin arzı, regüle edilen ihraççının öncülüğünde net bir daralma gösteriyor; USDT arzında ise belirgin bir ayrışma yok. Bitcoin’in toparlanması ise risk iştahındaki artışla, yani Fed’in sıkılaşma adımlarıyla açıklanıyor; zincir üstü bir sermaye kaçışıyla değil.
Bireysel yatırımcılar için önemli olan, bu iki dinamiği ayırt edebilmek. Piyasadaki söylentiler, olması istenen senaryoyu yansıtırken, Tether’ın mutlak arzı gerçekte ne olduğunu gösteriyor. Şu anda bu iki gösterge birbirini desteklemiyor ve İran kaynaklı milyon dolarlık çıkışlar, yüz milyarlarca dolarlık durağan stablecoin piyasasında anlamlı bir değişim yaratmıyor. Kripto piyasasını asıl hareket ettiren, tankerler değil, Fed’in sıkılaşma politikası.
Bu içerik hazırlanırken faydalanılan kaynaklar: ainvest.com
