ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), salı günü kripto varlıklar için bugüne kadarki en kapsamlı düzenleme teklifini açıkladı. “Regulation Crypto Assets” adı verilen bu teklif, tam kapsamlı bir arz, açıklama ve raporlama rejimi sunuyor. Ancak teklifin hukuki temeli, kapsadığı varlıkların çoğunun menkul kıymet olmamasına dayanıyor.
Teklif, SEC’in “kapsanan yatırım sözleşmeleri” olarak tanımladığı, doğrudan menkul kıymet sayılmayan ancak bir yatırım sözleşmesiyle çevrelenmiş kripto varlıklar için hazırlandı. Sektörde on yılı aşkın süredir süren temel hukuki tartışma, token’ın kendisinin menkul kıymet olup olmadığıydı. SEC, bu süre boyunca çoğu token’ı menkul kıymet olarak değerlendirip kayıt dışı menkul kıymet satışı nedeniyle dava açtı. Şimdi ise “token’ın kendisi sorun değil” yaklaşımı benimsendi ve menkul kıymet olmayan varlıklar için özel bir menkul kıymetler mevzuatı oluşturuldu.
Çarşamba günü, Trump Beyaz Saray’da kripto sektörünün önde gelen isimlerini ağırladı ve yönetimin “kriptoya karşı savaşı tamamen bitirdiğini” açıkladı. Toplantıya Coinbase CEO’su Brian Armstrong, Ripple CEO’su Brad Garlinghouse, Robinhood CEO’su Vlad Tenev, Intercontinental Exchange’den Jeff Sprecher, Kraken’den Arjun Sethi, SEC Başkanı Paul Atkins ve CFTC Başkanı Mike Selig katıldı. Sektör için bu buluşma, saygın bir kabul töreni niteliğindeydi. Savaş sona erdi ve barış anlaşması bir menkul kıymetler yasası oldu; bu da hikâyenin en dikkat çekici ve üzerinde durulması gereken kısmı.
Bu gelişmeye yönelik en belirgin eleştiri ise, barışı ilan eden kişinin ailesinin kripto girişimlerinden 1,4 milyar doların üzerinde gelir elde etmiş olması. Aynı hafta yapılan bir Reuters/Ipsos anketi, Amerikalıların çoğunluğunun bu kazancı etik bulmadığını gösterdi. Beyaz Saray, söz konusu kişinin şirketlerde günlük bir rolü olmadığını belirtiyor. Ancak asıl önemli olan çıkar çatışması değil, varlıkların sınıflandırılmasındaki değişim.
SEC’in önceki yönetimi, yıllarca neredeyse her token’ın menkul kıymet olduğunu savundu. Mart ayında kurum, federal menkul kıymetler yasalarının kripto varlıklara nasıl uygulanacağına dair bir yorum yayımladı. Regulation Crypto Assets ise bu yaklaşımın idari sonucu olarak öne çıkıyor. Yapı, SEC’in mevcut mevzuatına aşina olanlar için tanıdık.
Teklifte tam kayıttan iki muafiyet bulunuyor. “Startup” muafiyeti, neredeyse herkesin dört yıl içinde 5 milyon dolara kadar fon toplamasına olanak tanıyor. Akredite yatırımcı şartı yok, genel halka duyuru yapılabiliyor ve token’lar satıldığı anda serbestçe el değiştirebiliyor. Açıklamalar, kamuya açık bir internet sitesinde yayımlanan anlatı şeklinde, ilk bildirim (Form NOR) ve daha sonra geçiş raporu (Form TR) ile yapılıyor; denetimli finansal tablo zorunluluğu yok. Kural, airdrop, staking ödülleri, doğrulayıcı ve işlem ücretleri gibi kullanım alanlarını da açıkça belirtiyor ve her proje için bir kez kullanılabiliyor. Bu muafiyet, ürün öncesi aşamadaki token’lar için tasarlandı.
“Fundraising” muafiyeti ise, SEC’in küçük şirketler için uzun süredir uyguladığı mini halka arz (Regulation A) modelinin kriptoya uyarlanmış hali. İki kademeden oluşuyor: 12 aylık dönemde sırasıyla 20 milyon ve 75 milyon dolar üst limitli. Sadece ABD’de kurulu ihraççılar başvurabiliyor. Akredite olmayan yatırımcılar, gelirlerinin veya net varlıklarının %10’u ile sınırlı. Büyük kademe için denetimli finansallar ve sürekli raporlama zorunlu. Yeni bir form (1-CRYPTO) ile başvuru yapılıyor. SEC, kendi kurallarını kopyalayıp “küçük şirket” ifadesini “kripto projesi” ile değiştirmiş durumda.
Bu muafiyetler, projelere bir kalkış pisti sunarken, güvenli liman ise çıkış yolu sağlıyor. Teklife göre, ihraççı SEC’e tüm temel yönetim faaliyetlerini tamamladığını veya kalıcı olarak sonlandırdığını ve yeni bir taahhütte bulunmayacağını beyan ettiğinde, ilgili kripto varlık artık yatırım sözleşmesi kapsamından çıkıyor. Token, ihraççının SEC’e yaptığı bildirimle menkul kıymetler mevzuatından mezun oluyor ve SEC bu sürecin kayıt otoritesi oluyor.
“Temel yönetim faaliyetleri” ifadesi, eski doktrinin temelini oluşturuyor. ABD Yüksek Mahkemesi’nin 1946 tarihli Howey testi, bir yatırım sözleşmesini başkalarının çabalarından kâr beklenen ortak bir girişime yapılan para yatırımı olarak tanımlıyor. Yeni düzenleme, token’ı, ihraççı kendi çabasını sürdürmeye devam ettiği sürece menkul kıymet olarak kabul ediyor. İnşa etmeye devam edenler menkul kıymet rejiminde kalıyor; faaliyetlerini tamamlayan veya bunu kalıcı olarak beyan edenler ise emtia statüsüne geçiyor. Daha önce pahalı davalarla belirlenen bu sınır, artık bir form ile tanımlanıyor.
Ayrıca, kapsanan yatırım sözleşmeleri menkul kıymet olarak kabul edilse de, açıkça “hisse senedi” sayılmıyor. Böylece, geniş yatırımcı tabanına sahip işletmeler için geçerli olan Exchange Act yükümlülüklerinden muaf tutuluyorlar. Yani, menkul kıymet olarak tanımlanan şey aslında token’ın kendisi değil, etrafındaki yasal çerçeve. Bu yaklaşım, geleneksel finansın izlerini taşıyor. Komiser Hester Peirce, 2020’de benzer bir token güvenli limanı önerdiğinde kurumda tek muhalif ses olarak öne çıkmıştı. Yeni teklif, Peirce’in hazırlıklarına atıf yapıyor ve bir zamanlar radikal görülen bu fikir, şimdi SEC’in gündeminin merkezinde yer alıyor.
Kongre tatildeyken, tüm bu düzenlemeleri yasal zemine oturtacak olan CLARITY Act’in eylül ayında Senato’da oylanması bekleniyor. Düzenleyiciler, milletvekilleri şehir dışında olsa da direktifler üzerinde çalışmaya başladı. SEC, yasal düzenlemenin hâlâ vazgeçilmez olduğunu belirtiyor; yani kural, yasaya bağlı olmadan da uygulanabiliyor. Senato tasarıyı geçirirse, SEC zaten tarif edilen rejimi kurmuş olacak; tasarı yine ertelenirse, mevcut rejim yürürlükte kalacak. Yürütme organı, yasama sürecinden kayıp yaşamadan ilerleyebiliyor çünkü düzenlemeler fiilen uygulanıyor.
Piyasanın bu haftaki tepkisi ise, düzenleme kitapçığına para akışı başlamadan önce fiyatlamanın yapıldığı yönünde. Son piyasa verilerine göre, en büyük halka açık kripto aracı kurumu olan Coinbase’in hisseleri cuma günü yaklaşık %8 artıda işlem görüyor ve teklif ile zirve arasındaki beş seansta %25’in üzerinde yükseldi. Ancak yıl başından bu yana hâlâ ekside. BlackRock’ın spot Bitcoin ETF’i IBIT, yaklaşık 58,8 milyar dolarlık varlık büyüklüğüne sahip ve son bir ayda 1,2 milyar dolar giriş gördü. Son veride ise 144 milyon dolarlık giriş kaydedildi. Üç aylık ve yıl başından bu yana olan girişler negatif seyretmişti. Bu yükseliş, düzenleme mekanizmasının beklendiği gibi işleyeceğine dair bir bahis olarak öne çıkıyor; fon akışları ise yeni yeni hızlanıyor.
Bu sürece “deregülasyon” demek pek doğru olmaz; çünkü ortaya çıkan yapı oldukça kapsamlı. Yeni formlar, yeni başvurular ve federal düzeyde eyalet menkul kıymetler yasalarının önüne geçen bir sistem getiriliyor. Bu, özellikle borsalar için önemli bir avantaj; çünkü menkul kıymet sayılmayan token’ların ulusal düzeyde işlem görmesine olanak tanıyor.
Sonuç olarak, SEC aslında hiçbir şeyden vazgeçmiş değil. Kendi sınırlarını yeniden çizdi ve bu değişikliği “savaşın sonu” olarak duyurdu. Sektör, uzun süredir istediği “token’lar menkul kıymet değildir” etiketini aldı. Ancak bunun karşılığında, token’ların etrafındaki yasal çerçevenin yatırım sözleşmesi olarak kabul edilmesini, açıklama zorunluluğunu, eyaletlerin bu konuda söz sahibi olamamasını ve menkul kıymetler yasasından çıkışın SEC’e yapılan bir bildirimle gerçekleşmesini kabul etti. Temelde, kurum artık ana işlevi bir varlığın menkul kıymet olup olmadığını belgelemek olan bir menkul kıymetler yasası yazmış oldu. Bu, gerçekten faydalı bir yenilik olabilir: Ajansın kendi yetki alanından yasal bir çıkış yolu. Ancak “inşa sürecini sonsuza kadar tamamladık” beyanı, hiçbir ihraççının dürüstçe altına imza atamayacağı bir iddia da olabilir ve bu çıkış yolu bir tuzağa dönüşebilir. Ancak on yıl süren “sınır nerede” tartışmasının yerini, her token’ın kendi kategorisini bir form ile ilan edebileceği bir düzenleme aldı.
Bu içerik hazırlanırken faydalanılan kaynaklar: ainvest.com
