Kripto madenciliği ve yapay zeka veri merkezi işletmeciliği alanında faaliyet gösteren Hut 8’in hisseleri, Freedom Capital analistinin hisseyi “güçlü al” notuyla 132 dolar hedef fiyatına yükseltmesinin ardından, pazartesi günü mesai sonrası işlemlerde yaklaşık %5 artış kaydetti. Bu hedef, raporun yayımlandığı dönemdeki 80 dolarlık fiyata göre %68’lik bir yükseliş potansiyeline işaret ediyor.
Piyasanın tepkisinin arkasında yatan nedenler ve finansal veriler dikkat çekiyor.
Hut 8, bir yıl öncesine kadar ağırlıklı olarak Bitcoin madenciliği yapan bir şirketken, bugün yatırımcılara kendisini yapay zeka veri merkezi alanında bir “kiraya veren” olarak tanıtıyor. Piyasa ise henüz hangi hikâyeye odaklanacağına karar vermiş değil.
Bu kararsızlık, hisse fiyatındaki dalgalanmalara da yansıyor. Hut 8 hissesi ağustos ayının ikinci haftasında 95 dolar seviyesindeyken, sonraki üç haftada yaklaşık %30 değer kaybetti. Bu düşüşte, 4 Ağustos’ta açıklanan ikinci çeyrek finansalları etkili oldu: 74,9 milyon dolarlık gelir, 79,2 milyon dolarlık piyasa beklentisinin altında kaldı. Şirket, Bitcoin varlıklarındaki değer kaybı nedeniyle 138 milyon doları gerçekleşmemiş zarar olmak üzere toplamda 177 milyon dolar net zarar açıkladı. Hisse, ertesi gün yaklaşık %10 geriledi ve sonraki haftalarda da düşüşünü sürdürdü.
Zararlar gerçek. Ancak şirketin geleceğini şekillendiren asıl unsur, çeyrek dönem finansal tablolarında öne çıkmayan uzun vadeli sözleşmeler.
Şirket, yatırımcılarına vaatler veya iyimser projeksiyonlar sunmak yerine, yatırım yapılabilir kredi notuna sahip karşı taraflarla imzaladığı 15 yıllık, üçlü-net ve “al ya da öde” esasına dayalı kira sözleşmeleriyle öne çıkıyor. Üçlü-net modelinde, kiracı emlak vergisi, sigorta ve bakım giderlerini üstleniyor. “Al ya da öde” ise, kullanım oranından bağımsız olarak gelirin sözleşmeyle garanti altına alındığı anlamına geliyor.
Bu sözleşmelerin finansal büyüklüğü dikkat çekiyor:
River Bend kampüsü için Aralık 2025’te imzalanan anlaşma kapsamında, Google’ın finansal garantörlüğünde Fluidstack ile 245 MW’lık bir kira sözleşmesi yapıldı. Sözleşme değeri 7 milyar dolar.
Beacon Point kampüsünde ise Mayıs ve Temmuz 2026’da, ismi açıklanmayan yatırım yapılabilir kredi notuna sahip bir kiracıyla toplam 352 MW’lık iki sözleşme imzalandı. Bu anlaşmalar, 1 gigawatt’lık tesisin tamamının ticarileştirilmesini sağlıyor. Temel dönem için toplam sözleşme değeri 19,6 milyar dolar; tüm yenileme opsiyonları kullanılırsa bu tutar 50,2 milyar dolara kadar çıkabiliyor.
Bu iki kampüsle birlikte Hut 8’in toplamda 949 megawatt’lık sözleşmeli BT kapasitesi bulunuyor. Şirket, bu tesisler faaliyete geçtiğinde yıllık ortalama 1,75 milyar dolar net işletme geliri elde etmeyi bekliyor.
Yatırımların finansmanı için Hut 8, yalnızca ikinci çeyrekte 7,5 milyar dolarlık yatırım yapılabilir proje finansmanı sağladı. Bunun 3,25 milyar doları River Bend, 4,25 milyar doları ise Beacon Point’in ilk fazı için kullanıldı. Bu finansmanlar, proje varlıklarına bağlı teminatsız kıdemli borç senetleri şeklinde; yani borç, ana şirkete değil, projeye bağlı.
İnşaat takvimi kritik öneme sahip. River Bend’in ilk veri salonunun teslimatı 2027’nin ikinci çeyreğinde planlanıyor. Beacon Point’in ikinci fazı ise 2028’in ikinci çeyreğinde devreye alınacak. Şirketin ayrıca, enerji tahsisi sağlanmış alanlardan değerlendirme aşamasındaki yeşil saha projelerine kadar uzanan yaklaşık 8.660 megawatt’lık bir geliştirme portföyü bulunuyor.
Peki, hisse fiyatı neden son zirvesinden %30 aşağıda? Çünkü mevcut finansallar, gelecekteki projeksiyonlara kıyasla zayıf görünüyor.
Yıllık bazda %130’luk gelir artışı güçlü görünse de, bu artış düşük bir bazdan geliyor. İkinci çeyrekteki 74,9 milyon dolarlık gelir, tesisler devreye girdiğinde beklenen 1,75 milyar dolarlık yıllık net işletme gelirinin oldukça altında. Şirket, 776 milyon dolarlık bir sermaye harcaması döngüsünün ortasında ve nakit yakıyor: Son 12 ayda serbest nakit akışı -1,3 milyar dolar olarak gerçekleşti. Toplam borç 8,2 milyar dolar seviyesinde ve piyasa değeri 9,7 milyar dolar.
Altyapı yatırımlarında bu tür büyüme sancıları olağan: Büyük ölçekli ön yatırım yapılırken, henüz gelir elde edilmiyor. Piyasa ise bunu finansal stres olarak okuyor. Eğer inşaat takvimi aksar, maliyetler artar veya sözleşmeli gelirler gerçekleşmezse, bu riskler daha da büyüyebilir.
Ancak büyüme sancıları ile sürdürülemez bir iş modeli arasında yapısal bir fark var. Büyüme sancıları, tanımlı ve sözleşmeye bağlanmış bir gelir yolunda geçici nakit çıkışlarını ifade eder. Sürdürülemez bir modelde ise harcamaların arkasında gelir yolu yoktur. Hut 8’in imzalanmış sözleşmeleri, yatırım yapılabilir kredi notuna sahip karşı tarafları ve proje finansmanı mevcut. Buradaki temel soru, talebin olup olmadığı değil, uygulamanın başarıyla sürdürülüp sürdürülemeyeceği.
Pazartesi günkü yükselişi tetikleyen Freedom Capital raporu, Hut 8’in kripto madenciliğinden yapay zeka iş yüklerine geçişine dikkat çekerek 132 dolarlık hedef fiyat belirledi. Ancak analist, kısa vadede Applied Digital hisselerini tercih ettiğini, Hut 8’in ise daha uzun vadeli bir pozisyon olarak öne çıktığını belirtti.
Bu ayrım önemli. HUT, kısa vadeli kârlar için alınacak bir şirket değil. İleriye dönük F/K oranı şu aşamada anlam ifade etmiyor; şirket kârlı değil ve tesisler faaliyete geçip gelir üretmeye başlamadan da olmayacak. Değerleme, sözleşmeli gelirlerin zamanında gerçekleşmesine bağlı.
Teksas’taki siyasi ortam ise kısa vadeli belirsizlik yaratıyor. Ağustos ortasında, Teksas Valisi Greg Abbott, veri merkezi geliştirme standartlarına ilişkin, şebeke güvenilirliğine odaklanan bir talimat yayımladı. Hut 8, Microsoft ve Equinix, birkaç gün içinde bu standartlara uyacaklarını açıkladı. Şirket, bu ilkelerin mevcut geliştirme modeliyle uyumlu olduğunu belirtti. Ancak Teksas’ta — her iki kampüsün de bulunduğu eyalette — yaşanabilecek herhangi bir düzenleyici engel, takvimleri etkileyebilir.
Hut 8’in hissesi, 52 haftalık en yüksek seviyesi olan 140,80 dolardan yaklaşık -%29 aşağıda ve 79 dolar civarında işlem görüyor. Piyasa, geçen çeyrekte 177 milyon dolar zarar açıklayan, son bir yılda 1,3 milyar dolar serbest nakit akışı yakan ve 8,2 milyar dolar borcu olan bir şirketi fiyatlıyor.
Ancak aynı zamanda, bu zararların arkasında duran 26,6 milyar dolarlık sözleşmeli geliri de fiyatlıyor. Buradaki ayrışma, piyasanın Hut 8’in inşaat aşamasını tanımlı bir geri dönüşü olan geçici bir yatırım olarak mı, yoksa finansal tablonun yapay zeka anlatısının telafi edemeyeceği kadar hızlı bozulduğunun bir göstergesi olarak mı gördüğüne bağlı.
Matematik net: Eğer beklenen 1,75 milyar dolarlık yıllık net işletme geliri gerçekleşir ve tesisler zamanında devreye girerse, mevcut 9,7 milyar dolarlık piyasa değeri, gelecekteki işletme gelirine göre makul bir çarpan anlamına gelir. Ancak inşaat gecikir, finansman maliyetleri artar veya kiracı talebi sözleşmelerin gerisinde kalırsa, mevcut fiyat şirketin gerçek değerini olduğundan fazla yansıtabilir.
Kritik eşik, inşaat takvimi. River Bend’in ilk veri salonunun 2027’nin ikinci çeyreğinde teslim edilmesi, Hut 8’in imzalanan sözleşmeleri iddia ettiği ölçekte faal gelire dönüştürüp dönüştüremeyeceğinin ilk gerçek testi olacak.
Bu içerik hazırlanırken faydalanılan kaynaklar: ainvest.com
