Bitcoin, son haftayı iki kez tutunamadığı bir seviyede kapattı. Geçtiğimiz ay, Hazine’nin piyasayı düşük 60.000 dolarlardan 80.000 dolara taşıyan hamlesi, 9 Eylül’de yeniden devreye alındı. Ancak bu kez piyasa neredeyse hiç tepki vermedi. Daha önce yükselişi tetikleyen aynı Hazine adımı, bu defa benzer bir hareket yaratmadı. Peki, ne değişti?
Aslında mekanizmada hiçbir değişiklik olmadı; sorun da tam olarak burada yatıyor. Ağustos ayındaki hareket, başlıkların ima ettiği gibi yeni para girişinden kaynaklanmadı ve tekrarlanamaz, çünkü Hazine’nin geri alım işlemleri piyasaya yeni para sokmuyor; sadece borç yapısını yeniden düzenliyor. Ağustos’taki yükselişin büyük bölümü, kısa vadeli tahvil getirilerindeki düşüşle tetiklenen bir short squeeze’den ibaretti. Eylül’deki gerçek geri alımda ise piyasaya harcanacak yeni bir likidite yoktu.
İlk Salı, bir sinyal olarak çalıştı
19 Ağustos’ta, 30 yıllık Hazine tahvil getirisi gece boyunca %5,34’e yükselerek 2007’den bu yana en yüksek seviyesine ulaştı. ABD’nin toplam borcu ise 40 trilyon doları aştı. Hazine Bakanı Scott Bessent, uzun vadeli tahvillerdeki “likidite desteği” geri alımlarının büyüklüğünü yaklaşık iki katına çıkaracaklarını açıkladı; işlem başına üst sınır 2 milyar dolardan en az 4 milyar dolara yükseltildi. Bu genişletilmiş işlemler, eylül başından kasım başına kadar sürecekti. Kağıt üzerinde, bu program tahvil piyasasının teknik işleyişine yönelik küçük çaplı bir adımdı; piyasaya yeni para basmak gibi bir amacı yoktu.
Ancak açıklama, getirileri bir günlüğüne düşürdü. 30 yıllık tahvil getirisi %5,34’ten %5,19’a, 10 yıllık ise yaklaşık %4,65’e geriledi. Bu düşüş ve Hazine desteği beklentisi, Bitcoin’in 62.000–67.000 dolar bandında sıkışıp kalacağına oynayan büyük short pozisyonları baskıladı. Fiyat yükselince, short pozisyonlar kapatılmak zorunda kaldı; bu da zorunlu alım anlamına geliyor. Sadece bir saat içinde 1,29 milyar doların üzerinde ayı yönlü pozisyon kapandı; bu, 2021’den bu yana en büyük dalgaydı. Haftalık bazda ise yaklaşık 3,5 milyar dolarlık kripto türev ürünü tasfiye edildi. Bitcoin, o gün yaklaşık %8 yükseldi, 24 Ağustos’ta ilk kez 80.000 doları aştı ve birkaç gün sonra 81.455 dolara kadar çıktı.
Ancak asıl ipucu, gerçekleşmeyenlerde saklı. Açık pozisyon, fiyat yükselirken beş ayın en düşük seviyesine geriledi ve yıllıklandırılmış fonlama oranları %10’un altında kaldı. Kaldıraçlı uzun pozisyonlar artarken fonlama oranı yükselir ve açık pozisyon büyür. Burada ise piyasa short pozisyonları çözüyordu. Bu, piyasaya yeni para girişinden ziyade bir squeeze’in işaretiydi. Gerçek spot girişleri de yükselişi destekledi; o hafta spot Bitcoin ETF’lerine yaklaşık 1,9 milyar dolar girdi. Ancak 65.000 dolardan 80.000 dolara sıçramayı sağlayan esas unsur, yoğun short pozisyonların zorunlu olarak kapatılmasıydı.
Bilanço, basın bülteninden daha önemli
Şimdi işin teknik kısmına bakalım: Para nereden gelmeliydi? Hazine geri alımları, niceliksel gevşeme (QE) değildir. Fed tahvil aldığında, yeni banka rezervleri yaratır; bu, kripto piyasasının sevdiği likidite pompasıdır. Hazine ise kendi eski tahvilini geri aldığında, önce nakit toplar ve genellikle yeni, daha kısa vadeli bir tahvil ihraç eder. Yani bir devlet yükümlülüğü başka bir yükümlülükle değiştirilir. Toplam borç azalmaz, sisteme yeni para girmez. Bu işlem, borcun yeniden finansmanı anlamına gelir; piyasaya yeni kaynak sağlanmaz.
Çeyrek genelinde bu fark net şekilde görülüyor. Genişletilen program, eylül ayında piyasadan yaklaşık 38 milyar dolarlık uzun vadeli tahvil çekmeyi hedefliyor. Ancak Hazine, mevcut çeyrekte yaklaşık 739 milyar dolarlık net yeni borçlanma planlıyor. Bessent’in geri alımları, eklenen arzın ve 40 trilyon dolarlık ulusal borcun yanında çok küçük kalıyor. Yani geri alım işlemlerinin tek başına Bitcoin’i yeni bir zirveye taşıması mümkün değildi.
Bitcoin’i yukarı taşıyabilecek tek senaryo, gerçek rezerv enjeksiyonuydu; ancak bu alanda da tersine bir hareket var. Burada önemli olan gösterge, Hazine Genel Hesabı (TGA) yani Hazine’nin Fed’deki vadesiz hesabı. Hazine bu bakiyeyi azalttığında sisteme rezerv enjekte eder; artırdığında ise rezervleri çeker. Ağustos başında TGA yaklaşık 929 milyar dolardı. Ağustos hareketi ve tüm “Hazine likiditesi” haberlerinin dayandığı asıl rakam buydu ve bu bakiye harcanmıyor. Son raporlara göre TGA yaklaşık 950 milyar dolar seviyesinde ve Hazine, ekim sonuna kadar bu bakiyeyi 1,05 trilyon dolara çıkarmayı planlıyor. Yani hesap yeniden inşa ediliyor, boşaltılmıyor. Bu tabloya göre, yaz aylarında kripto piyasasında likiditeye dair oluşan iyimserliğin temel sinyali artık tersine dönmüş durumda.
Ayrıca, bu hareketi absorbe edecek bir tampon da kalmadı. Bir zamanlar 2 trilyon doların üzerinde nakit barındıran ters repo tesisi, şu anda yaklaşık 319 milyar dolara geriledi. On yıl önce ya da iki yıl önce, Hazine borçlanması bu tamponu kullanarak banka rezervlerine dokunmadan ilerleyebiliyordu. Şimdi ise tampon kalmadığı için yeni ihraçlar doğrudan banka rezervlerini çekiyor. Yapısal olarak bu, gevşeme değil sıkılaşma anlamına geliyor.
İkinci Salı, bilanço ile karşılaştı
9 Eylül’de, geri alımlar eskiye göre iki kat büyüklükte başlatıldı. Ancak tahvil piyasası, Bessent’in hamlesine güvenmedi. Wall Street, bu adımı “denizde bir damla” olarak nitelendirdi ve getiriler birkaç gün içinde yeniden yükseldi. 2 Eylül’de 30 yıllık tahvil getirisi tekrar %5,28’in üzerine çıktı ve bu hafta küresel tahvil endeksleri yaklaşık yirmi yılın en yüksek seviyelerine ulaştı. Bu, ağustostaki short squeeze’i tetikleyen düşen getiri sinyalinin tam tersi bir tablo.
Bu gelişmede Fed’in de payı büyük. Yeni başkan Kevin Warsh, 28 Ağustos’ta Jackson Hole’da şahin bir tutum sergiledi ve piyasalar Fed’in bir sonraki adımının faiz artırımı olabileceğini fiyatlamaya başladı. Daha uzun süre yüksek faiz, getirisi olmayan varlıkların alıcı bulmasını zorlaştırıyor. Geri alımların başladığı gün, Bitcoin yaklaşık 78.000 dolar seviyesindeydi; 80.000–82.000 dolar bandında iki kez reddedildi ve bu bölgeyi aşmak yerine geri çekildi. Haftaya, ETF’lerden birkaç yüz milyon dolarlık çıkışlar da eşlik etti.
Tüm bunlar, bilanço tarafında değişiklik olmayacağı anlamına gelmiyor. Yaklaşık 1 trilyon dolarlık TGA’nın gerçekten azaltılması ya da Fed’in rezerv çekmeyi bırakıp faiz indirmesi, piyasaya yeni para girişi anlamına gelir ve geçmiş döngülerde Bitcoin’i 65.000 dolardan 80.000 dolara taşıyan likiditeyi sağlar. Ancak kısa vadeli getiri hareketini bu tür bir likiditeyle karıştırmak yanlış olur. Ağustos ayındaki yükseliş bir squeeze’di ve squeeze’lerin cephanesi sınırlıdır; short pozisyonlar kapandıktan sonra aynı açıklamanın piyasaya etkisi kalmaz. Hazine gerçekten harcama yapmadıkça veya Fed gevşemeye gitmedikçe, ikinci Salı da ilk Salı’nın çalıştığı sebepten ötürü başarısız olmaya devam edecek: Başlıklar hiçbir zaman gerçek para anlamına gelmiyordu.
Bu içerik hazırlanırken faydalanılan kaynaklar: ainvest.com
