Piyasaların bazen ekonomik verileri, bazen bilançoları, bazen de merkez bankalarını fiyatladığı haftalar olur. Ancak önümüzdeki hafta gibi dönemlerde, birbirinden bağımsız gelişen birçok hikaye aynı anda kesişir ve yatırımcıları çok daha büyük bir soruyla karşı karşıya bırakır:
Tüm bunların bedelini kim ödeyecek?
Ekonominin dirençli olduğu, şirket kârlarının büyümeye devam ettiği ve yapay zekâ rüzgarının hız kesmediği bir ortamda bu soru ilk bakışta tuhaf gelebilir. Ancak bugün piyasada yaşanan hemen her önemli gelişmenin merkezinde bu soru yer alıyor. Yatırımcılar, modern tarihin en büyük yapay zekâ altyapı yatırımlarını finanse ediyor. Hükümetler rekor hızda borçlanmaya devam ediyor. Hisse değerlemeleri yüksek seviyelerde kalıyor. Trilyon dolarlık yeni şirketler halka açılmaya hazırlanıyor. Ve şimdi, finans tarihinin en büyük halka arzı yaklaşırken, enflasyon yeniden hareketlenmeye başlıyor.
Son iki ayda piyasalar, riskleri neredeyse görmezden gelme konusunda olağanüstü bir yetenek sergiledi. Artan petrol fiyatları, jeopolitik gerilimler, genişleyen Hazine tahvili ihracı, yüksek değerlemeler ve zaman zaman yükselen tahvil getirileri, geçici rahatsızlıklar olarak görüldü. Her düşüş alım fırsatı olarak değerlendirildi. Her oynaklık yeni bir fırsat olarak görüldü. Her uyarı işareti, riski artırmak için bir bahane olarak kabul edildi.
Bu yaklaşım, dikkat çekici bir yükseliş getirdi. S&P 500 endeksi mart ayındaki dip seviyelerinden bu yana hızla yükseldi. Yapay zekâ, küresel sermaye akışlarının merkezine oturdu. Momentum kendi kendini besler hale geldi. Yatırımcılar, geleceğin beklendiği gibi şekilleneceğine ve her zaman yeterli likidite olacağına giderek daha fazla inanmaya başladı.
Ancak yüzeyin altında önemli bir değişim başlıyor.
Piyasa, büyümenin tartışıldığı bir dünyadan, büyümenin maliyetinin tartışıldığı bir dünyaya doğru kayıyor.
Bu ayrım, yılın ikinci yarısını tanımlayabilir.
Önümüzdeki hafta piyasaların odağında enflasyon olacak. Manşet TÜFE’nin %4,2’ye yükselmesi bekleniyor; bu, 2023’ten bu yana en yüksek seviye olacak. Yükselen petrol ve benzin fiyatlarının ekonomiye yansımaya başlamasıyla bu artış öne çıkıyor. İlk bakışta bu, basit bir enflasyon hikayesi gibi görünebilir. Ancak aslında bu, paranın fiyatı hakkında bir hikaye.
Enflasyon, sermayenin ne kadar pahalı olacağını belirler. Enflasyon yükseldikçe, merkez bankalarının daha gevşek bir politika izlemesi zorlaşır. Enflasyon yükseldikçe, piyasaların bugünkü değerlemelerle gelecekteki büyümeyi finanse etmesi de zorlaşır. Yatırımcılar son iki yılda, enflasyonun hedefe doğru istikrarlı şekilde gerilediği ve faiz indirimlerinin sadece zamanlama meselesi olduğu varsayımıyla hareket etti. Ancak bu varsayımı savunmak giderek zorlaşıyor.
Daha derin bir sorun ise, Fed’in faiz indirmeden bile para politikasının fiilen gevşemeye başlamış olabileceği. Enflasyon hızlandıkça reel faizler düşmeye devam ediyor. Pratikte, enflasyon mevcut politika ayarlarının kısıtlayıcı etkisini yavaş yavaş aşındırıyor. Fed, faizleri olduğu yerde tutsa bile, ekonomiye daha gevşek finansal koşullar sunmuş oluyor.
Bu, büyümenin zayıf ve işgücü piyasalarının kötüleştiği bir ortamda istenebilir bir durum olabilirdi.
Ancak politika yapıcıların karşısında böyle bir ekonomi yok.
Tüketiciler harcamaya devam ediyor. İstihdam güçlü. Şirket kârları sağlıklı. Varlık fiyatları yüksek. Finansal koşullar şaşırtıcı derecede gevşek görünüyor. Pek çok açıdan ekonomi, politikanın gerçekten kısıtlayıcı olduğu bir ortamdan çok daha güçlü.
Tam da bu noktada Taylor Kuralı önem kazanıyor.
Taylor Kuralı, para politikası için geliştirilmiş en etkili çerçevelerden biri. Temelde, enflasyon seviyesi ve ekonomik aktivitenin gücü dikkate alındığında faizlerin nerede olması gerektiği sorusuna yanıt arıyor. Bunu, para politikası için bir navigasyon sistemi gibi düşünebilirsiniz. Piyasalar saatlerce faizlerin nerede olduğunu tartışırken, Taylor Kuralı faizlerin nerede olması gerektiğine odaklanıyor.
Ve şu anda bu ayrım kritik.
Taylor Kuralı’nın çeşitli versiyonları, uygun Fed fonlama oranının mevcut politika faizinin üzerinde olması gerektiğini gösteriyor. Fark dramatik olmasa da yukarıda. Daha da önemlisi, bu tahminler enerji fiyatlarındaki son artışın enflasyon beklentilerine tam olarak yansımadan önce yapılmıştı. Eğer TÜFE %4,2’ye hızlanırsa, bu fark daha da açılacak.
Bu çıkarım ince ama önemli. Son bir yılda yatırımcılar, bir sonraki faiz indiriminin ne zaman geleceğini tartıştı. Taylor Kuralı ise politika yapıcıların, mevcut politikanın yeterince kısıtlayıcı olup olmadığını daha fazla sorgulaması gerekebileceğine işaret ediyor. Bu, faiz artışlarının hemen gündeme geleceği anlamına gelmiyor. Ancak dünyanın en saygın politika çerçevelerinin artık daha gevşek para politikasını işaret etmediği, aksine politikanın zaten fazla gevşek olabileceği bir dünyaya işaret ettiği anlamına geliyor.
Ortadaki ironi göz ardı edilemez. Ekonomi güçlü çünkü para kolaydı. Ancak ekonomi güçlendikçe, paranın kolay kalmasını savunmak zorlaşıyor. Yatırımcıların kutladığı bu başarı, aslında o başarıyı mümkün kılan para koşullarını zayıflatıyor olabilir.
Bu paradoks, önümüzdeki hafta piyasaların karşılaşacağı her şeyin merkezinde yer alıyor.
Küresel ekonomi, son on yılların en büyük yatırım döngülerinden birinden faydalanmaya devam ediyor. Yapay zekâ artık sadece bir teknoloji hikayesi değil, ekonomik bir hikaye haline geldi. Veri merkezleri, modern endüstriyel şehirler gibi yükseliyor. Enerji şirketleri elektrik üretimini güvence altına almak için yarışıyor. Yarı iletken üreticileri, işlem gücü yarışında kilitlenmiş durumda. ABD’li şirketler, yapay zekâ devriminin hâlâ başında olduklarını varsayarak harcamalarını sürdürüyor.
Yapay zekâ ekonomisi yavaşlamıyor.
Aksine, hızlanıyor.
Ancak her altına hücum döneminin sonunda aynı sorun ortaya çıkar.
Birinin sermaye sağlaması gerekir.
İşte bu nedenle SpaceX’in halka arzı bu kadar önemli.
Normal şartlarda, 75 milyar dolarlık bir halka arz ve 1,8 trilyon dolara yaklaşan bir değerleme, küresel finans gündemini tamamen domine ederdi. Ancak bu kez, piyasada sermaye için rekabet eden talepler zaten tavan yapmış durumda. Yatırımcılar kriptoya, kaldıraçlı ETF’lere, opsiyonlara, yapay zekâ altyapı şirketlerine, tahmin piyasalarına yönelebiliyor. Sadece altı ayda 600’den fazla borsa yatırım fonu piyasaya sürüldü. Anthropic gizli şekilde halka arz başvurusu yaptı. OpenAI’ın da aynı yolu izlemesi bekleniyor.
Modern piyasa, giderek bir altına hücum kasabasına benziyor. Yatırımcılar nereye baksa, birileri yeni bir iddia ortaya koyuyor, yeni bir fırsat vaat ediyor ve sermaye talep ediyor.
Yıllarca bu ortam işledi çünkü sisteme sürekli yeni para girişi oldu. Bireysel yatırımcılar, modern piyasaların en güçlü aktörlerinden biri haline geldi. Son 15 yılda işlem hacmindeki payları ikiye katlandı. Meme hisse dönemi, kripto yükselişi ve yapay zekâ rallisinin başlıca itici gücü oldular. En önemlisi, neredeyse başarısız olması imkansız görünen bir stratejiyi benimsediler:
Düşüşte al.
Her düzeltme geçici oldu. Her geri çekilme fırsata dönüştü. Her korku dalgası, yeni sermaye yatırmak için bir gerekçe haline geldi.
Ancak en derin havuzların bile bir sınırı var.
Büyük aracı kurumlarda nakit bakiyeleri çok yıllık dip seviyelere geriledi. Yatırımcı iştahı artarken, eldeki “kuru toz” aynı hızda büyümüyor. Aynı anda sermaye için rekabet eden fırsatların sayısı ise hiç bu kadar fazla olmamıştı. Bu nedenle SpaceX’in önemi, roketlerden, uydulardan ya da Elon Musk’tan çok daha fazlası.
SpaceX, son yıllarda risk iştahının en net stres testlerinden biri olmaya aday.
Buradaki soru, talebin güçlü olup olmayacağı değil; neredengeldiği. Tahvil getirilerinin yükseldiği, enflasyon baskılarının yeniden ortaya çıktığı ve piyasadaki bazı favori spekülatif işlemlerin sarsılmaya başladığı bir anda, yatırımcıların karşısına 75 milyar dolarlık bir sermaye talebi çıkıyor. SpaceX, yatırımcıların değerleme, fiyat ya da artan finansman maliyetlerine bakmaksızın riski almaya devam edip etmeyeceğinin bir göstergesi olacak.
Daha da önemlisi, piyasaların aynı anda birden fazla “altına hücum” dönemini finanse etmeye devam edip edemeyeceğinin testi olacak.
Yatırımcılar yapay zekâ devrimini finanse etmeye çalışıyor. Rekor düzeyde devlet borçlanmasını absorbe etmeye çalışıyor. Yüksek hisse değerlemelerini desteklemeye çalışıyor. Daha önce benzeri görülmemiş büyüklükte halka arz dalgasını karşılamaya çalışıyor. Ve tüm bunları, paranın fiyatı yükselirken yapmak zorunda kalabilirler.
Şimdiye kadar bu denge şaşırtıcı derecede iyi işledi.
Önümüzdeki hafta piyasaların karşısındaki soru ise ipin gerilmeye başlayıp başlamadığı.
Tüm bunlar, boğa piyasasının sona erdiği anlamına gelmiyor. Ekonomi sağlıklı, şirket kârları dirençli ve yapay zekâ yatırımları son on yılların en güçlü temalarından biri olmaya devam ediyor. Uzun vadeli büyüme hikayesi hâlâ geçerli.
Ancak piyasalar sadece büyümeyi fiyatlamaz.
Büyümenin maliyetini de fiyatlar.
Bu nedenle önümüzdeki hafta kritik. En önemli sinyal, TÜFE’den, Hazine tahvili getirilerinden ya da SpaceX’in ilk işleminden değil, çok daha basit bir yerden gelebilir:
Yatırımcılar, sermayenin sonsuz olmadığını yeniden hatırladıklarında, hâlâ sonsuzmuş gibi davranmaya devam edecek mi?
Bu içerik hazırlanırken faydalanılan kaynaklar: investing.com
