Küresel piyasalarda Orta Doğu kaynaklı her gerilimde ilk refleks genellikle değişmez: petrol yükselir, riskli varlıklar baskı görür ve belirsizlik fiyatlanır.
Ancak yatırımcılar için asıl kritik soru bu ilk fiyat hareketleri değil. Asıl mesele, bu tür bir şokun geçici bir dalgalanma olarak mı kalacağı, yoksa daha geniş bir makro kırılmanın başlangıcına mı işaret ettiğidir.
Çünkü bazı jeopolitik gelişmeler yalnızca enerji fiyatlarını etkilemekle kalmaz. Zaman içinde enflasyon beklentilerine, büyüme dinamiklerine ve merkez bankalarının politika alanına da sirayet ederek daha karmaşık bir sürece dönüşebilir.
İşte bu noktada basit bir “enerji şoku” yerini daha zor yönetilen bir tabloya, yani stagflasyon riskine bırakır.
Ne zaman bir enerji şoku stagflasyona dönüşür?
Petrol fiyatlarındaki yükseliş tek başına yeni bir hikâye değildir. Piyasalar geçmişte birçok emtia şokunu sınırlı makro etkilerle atlatabildi. Fakat bazı koşulların aynı anda gerçekleşmesi, bu tür şokların kalıcı hale gelmesine neden olabilir.
Öncelikle enflasyonun geçici olmaktan çıkıp daha geniş bir alana yayılması gerekir. Enerji maliyetlerindeki artışın ulaşım, gıda ve genel fiyat seviyesine yansıması, beklentileri bozarak enflasyonu daha yapışkan hale getirebilir.
Buna eşlik eden ikinci önemli unsur büyümedeki zayıflama olur. Artan maliyetler şirketlerin marjlarını baskılarken, hane halkının harcanabilir gelirini azaltır. Bu da zamanla tüketim, yatırım ve istihdam üzerinde aşağı yönlü bir baskı yaratır.
Üçüncü olarak reel gelirlerin gerilemesi devreye girer. Ücret artışlarının enflasyonun gerisinde kalması, talep tarafında zayıflamaya neden olur. Bu, fiyat baskısının yanı sıra ekonomik aktivitenin de yavaşlaması anlamına gelir.
Son olarak merkez bankalarının hareket alanı daralır. Enflasyon yüksek kalırken büyüme zayıflıyorsa, politika yapıcılar ya sıkı duruşu koruyarak ekonomiyi daha da yavaşlatmak ya da gevşeyerek enflasyonu yeniden alevlendirmek arasında kalır.
Bu dinamiklerin birlikte çalıştığı bir ortamda piyasalarda klasik stagflasyon riskinin oluşmasına zemin hazırlanmış olur.
Bu ortamda portföy çeşitlendirme neden zorlaşır?
Uzun yıllar boyunca yatırımcıların temel portföy yaklaşımı 60/40 olarak kabul edildi. Yani portföyün %60’ı hisselerde, %40’ı ise tahvillerde bulunurdu. Bu sayede hisse senetleri büyümeden faydalanabilir, tahviller ise dalgalanma dönemlerinde dengeleyici rol oynayabilir. Bu özellikle düşük enflasyon dönemlerinde oldukça iyi çalışan bir yapı.
Ama enflasyonun yükseldiği ve kalıcı hale geldiği dönemlerde bu ilişki zayıflayabilir. Büyüme beklentilerinin bozulması hisse senetlerini baskılarken, aynı anda yükselen faizler ve enflasyon beklentileri tahvil fiyatlarını aşağı çekebilir.
Bu da portföyün iki ana bileşeninin aynı makro riskten etkilenmesi anlamına gelir. Yani yatırımcıların en çok ihtiyaç duyduğu anda, klasik denge mekanizması eskisi kadar güçlü çalışmayabilir.
Dolayısıyla mesele çeşitlendirmeden vazgeçmek değil, çeşitlendirmeyi farklı bir perspektiften ele almak olmalı.
Çeşitlendirme devam ediyor, ama odağı değişiyor
Stagflasyon benzeri dönemlerde daha dayanıklı portföylerin ortak bir özelliği dikkat çeker: bu portföyler yalnızca varlık sınıflarına göre değil, risk kaynaklarına göre çeşitlendirilmiştir.
Başka bir ifadeyle, yatırımcılar “hisse mi, tahvil mi?” sorusundan çok, “Enflasyon yükselirse ne olur? Büyüme düşerse ne olur?” sorularına odaklanır.
Bu çerçevede enerji ve emtia gibi varlıklar arz kaynaklı enflasyon dönemlerinde doğal bir koruma sağlayabilir. Emlak piyasası gibi gerçek varlıklar, gelirlerini enflasyona uyarlayabildikleri için portföyde denge unsuru olabilir.
Öte yandan tahviller veya borçlanma araçları fonları gibi kısa vadeli sabit getirili araçlar ve nakit/para piyasası fonları, belirsizlik dönemlerinde çoğu zaman göz ardı edilen ancak kritik öneme sahip bir esneklik sağlayabilir. Çünkü likidite, yalnızca bir korunma aracı değil, aynı zamanda yeni fırsatları değerlendirme imkanıdır.
Hisse tarafında ise kalite faktörü öne çıkıyor. Güçlü bilançoya sahip, fiyatlama gücü yüksek ve talep esnekliği düşük şirketler, büyümenin zayıfladığı ortamlarda daha dirençli kalabilir. Güçlü temele sahip savunma, sağlık, gıda perakende hisseleri öne çıkabilir.
Hangi alanlarda daha temkinli olmak gerekir?
Bu tür bir makro ortamda bazı varlık grupları yapısal olarak daha kırılgan hale gelebilir.
Özellikle uzun vadeli büyüme hisseleri, yükselen iskonto oranlarına karşı daha hassas olduğu için değerleme baskısı altında kalabilir. Teknoloji gibi borçluluğu yüksek ve tüketiciye duyarlı sektörler ise zayıflayan reel gelirler nedeniyle çift yönlü bir baskıyla karşılaşabilir.
Benzer şekilde uzun vadeli tahviller, enflasyon beklentilerinin yükseldiği bir ortamda beklenen dengeleyici rolü her zaman yerine getiremeyebilir. Yüksek borçluluğa sahip şirketler ve varlıklar da finansman maliyetlerinin yüksek kaldığı senaryolarda daha kırılgan hale gelebilir.
Bu durum, bu varlıkların kısa vadede toparlanamayacağı anlamına gelmese de yapısal olarak bakıldığında, bu tür dönemlerde portföyün dayanıklılığını artıran taraf genellikle bu alanlar değildir.
Mesele daha çok çeşitlendirme değil, doğru çeşitlendirme
Günümüzdeki İran gelişmeleri şu aşamada daha çok bir enerji şoku olarak değerlendirilebilir. Ama bu sürecin daha geniş bir stagflasyon dinamiğine dönüşme ihtimali tamamen göz ardı edilmemeli.
Böyle bir senaryoda yatırımcılar için en önemli çıkarım, geçmişte işe yarayan portföy dağılımlarının yeni makro ortamda aynı sonucu vermeyebileceği olmalı.
Dolayısıyla portföyleri yalnızca varlık sınıflarına göre değil, hangi risklere karşı koruma sağladığına göre kurgulamak giderek daha önemli hale geliyor. Enflasyonun sürpriz yaptığı, büyümenin zayıfladığı ve faiz oynaklığının arttığı bir dünyada dayanıklılık, alışılmış kalıplardan değil, doğru maruziyetlerden gelir.
Çünkü bazı dönemlerde riskten kaçınmak değil, riski doğru tanımlamak asıl farkı yaratır.
Burada yer alan bilgiler yatırım tavsiyesi içermez. Bilgi için: Midas Sorumluluk Beyanı
